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PPP资产交易专栏丨关于PPP模式中社会资本方股权转让或退出的一点思考

发布日期:2019-01-17

开篇语


PPP在我国是一项满载创新的改革,一路在摸索中前行,规范中发展。在一级市场取得长足发展的当下,二级市场的建立和发展也开始备受期待。由财政部PPP中心和天津金融资产交易所合作设立的我国首家“PPP资产交易和管理平台”携手济邦咨询联袂推出【PPP资产交易专栏】,共同就这一领域的焦点问题进行研究,为推进PPP行业规范、健康、可持续发展贡献智慧和力量。


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导言


当前,PPP模式中社会资本方股权转让需求逐渐显现,PPP模式实践中往往对社会资本方股权转让和退出采用限制性做法,但社会资本方在SPV项目公司股权转让和退出方面又具有较为现实的需求。PPP项目股权能否转让、退出以及如何转让,成为当前困扰政府和社会资本方的方面。开展有关PPP模式社会资本股权转让及退出机制的研究,有助于构建PPP事业的长效发展机制。


作者:孙丽萍   作者单位:天金所


一、PPP模式中社会资本股权转让及退出的政策要求


为了保障PPP项目的持续稳定运行,PPP相关规定中对股权的退出机制以及合同权利义务的转让等内容进行了规定:


国务院《关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》(国发(2014)60号)规定:“政府要与投资者明确PPP项目的退出路径,保障项目持续稳定运行。项目合作结束后,政府应组织做好接管工作,妥善处理投资回收、资产处理等事宜”,提出健全退出机制。”


财政部《关于推广运用政府和社会资本合作模式有关问题的通知》(以下简称“财金[2014]76号文”)规定:“地方各级财政部门要会同行业主管部门协商订立合同,重点关注项目的功能和绩效要求、付款和调整机制、争议解决程序、退出安排等关键环节,积极探索明确合同条款内容”。


财政部《关于印发政府和社会资本合作模式操作指南(试行)的通知》(财金[2014]113号)第三十二条规定:“项目移交时,项目实施机构或政府指定的其他机构代表政府收回项目合同约定的项目资产。项目合同中应明确约定移交形式、补偿方式、移交内容和移交标准。”


财政部《关于规范政府和社会资本合作合同管理工作的通知》(财金(2014)156号)规定:“鉴于PPP项目的生命周期通常较长,在合同订立时既要充分考虑项目全生命周期内的实际需求,保证合同内容的完整性和相对稳定性,也要合理设置一些关于期限变更(展期和提前终止)、内容变更(产出标准调整、价格调整等)、主体变更(合同转让)的灵活调整机制,为未来可能长达20-30年的合同执行期预留调整和变更空间”。


发改委《关于开展政府和社会资本合作的指导意见》(发改投资(2014)2724号)规定:“政府和社会资本合作期满后,要按照合同约定的移交形式、移交内容和移交标准,及时组织开展项目验收、资产交割等工作,妥善做好项目移交。依托各类产权、股权交易市场,为社会资本提供多元化、规范化、市场化的退出渠道。”


发改委《关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知》(发改投资[2016]1744号)规定:“政府和社会资本合作期满后,按照合同约定的移交形式、移交内容和移交标准,及时组织开展项目验收、资产交割等工作。推动PPP项目与资本市场深化发展相结合,依托各类产权、股权交易市场,通过股权转让、资产证券化等方式,丰富PPP项目投资退出渠道。提高PPP项目收费权等未来收益变现能力,为社会资本提供多元化、规范化、市场化的退出机制,增强PPP项目的流动性,提升项目价值,吸引更多社会资本参与”,提出构建多元化退出机制。


财政部、人民银行、证监会《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》(财金[2017]55号)规定:“资产证券化发起人(原始权益人)要配合中介机构履行基础资产移交、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务,不得通过资产证券化改变控股股东对PPP项目公司的实际控制权和项目运营责任,实现变相“退出”,影响公共服务供给的持续性和稳定性。”


二、PPP模式中社会资本股权转让或退出的障碍


对于社会资本股权变更和退出,社会资本和政府方的主要关注点完全不同,合理地平衡双方的关注点是确定适当的股权变更范围和限制的关键。


在项目合作方选择阶段,通常政府方是在对社会资本的融资能力、技术能力、管理能力等资格条件进行系统评审后,才最终选定社会资本合作方。对于政府方而言,基础设施和公用事业关乎国家安全和社会公共利益,PPP项目中如果出现社会资本违约,可能导致项目无法完工、威胁公共产品和服务持续稳定安全供给,限制项目公司自身或其母公司的股权结构变更的目的主要是为了避免社会资本违约,导致项目无法完工,或运营维护效率降低威胁公共产品和服务持续稳定安全供给等风险,损害社会公共利益。


对社会资本而言,其希望通过转让其所直接或间接持有的部分或全部的项目公司股权的方式,吸引新的投资者或实现退出。保障社会资本自由转让股权的权利,有利于增加资本灵活性和融资吸引力,进而有利于社会资本更便利地实现资金价值,故不希望其自由转让股份的权利受到限制。


为更好地平衡上述两方的不同关注,通常情况下在PPP项目合同中需要设定一个适当的股权变更限制机制,在合理的期限和限度内有效的限制社会资本不当变更股权。但在实际项目操作中,社会资本方的股权变更或退出尚存在以下障碍:


1.PPP项目到期或终止移交时,通常社会资本方须按照PPP合同要求将项目设施无偿移交给地方政府,但国有股权无法通过0元或1元资产或股权价值评估实现退出;


2.PPP项目在股权融资时,银行通常会要求社会资本方提供担保和增信,但国有企业本身提供对外担保需经国资委批准;上市公司需经股东大会决议,但上市公司每年1-2次的股东大会在周期上不满足PPP项目股权融资的要求,股权转让时效性不强;


3.PPP项目通常在PPP合同中约定社会资本方股权转让时,需要获得地方政府审批和书面同意。如果政府不同意社会资本方转让股权,可能会选择终止项目公司政府付费,社会资本方存在较大投资风险;


4.根据《企业国有资产法》、《公司法》、《企业国有资产监督管理暂行条例》以及《企业国有资产交易监督管理办法》(国务院国资委、财政部令第32号)等规定,PPP项目公司涉及国有股权转让的,应当按照国有股权转让的程序实施,在产权交易场所公开进行挂牌转让,需进行资产评估、招标公示、竞价成交等环节,程序复杂,分散且缺乏相应专业指导;


5.目前PPP项目社会资本的退出方式单一、退出渠道有限,没有完善的社会资本退出机制,不利于增加社会资本的资本灵活性和融资吸引力,也不利于PPP模式的推广和运用。


三、PPP模式中社会资本股权变更或退出的现实需求


经了解,拥有不同融资、建设和运营能力和经验的社会资本,通过转让PPP项目公司股权实现退出的需求不同,大致为:


1.希望从无法盈利的PPP项目中迅速退出,但有运营能力的社会资本期望通过收购项目公司股权的方式进入PPP项目,提高PPP项目的盈利能力;


2.PPP项目能盈利,但社会资本方没有能力运营好,也希望能完全退出实现投资收益;


3.由于PPP项目的综合性,具有不同优势的主体常常组成联合体参与PPP项目,没能完全发挥出优势的联合体一方,存在转让PPP项目公司股权的需求,需要随着PPP项目进程而退;


4.PPP项目纯财务投资者在不影响SPV项目公司实际运营的情况下,具有股权流动的属性和需求;


5.55号文规定对股权转让限制较多,但很多社会资本并不是一定要通过股权转让实现全部退出,只是希望借助出让部分股权实现出表,改善财务报表;


6.具有运营优势的社会资本方,期望通过PPP项目稳定运营收回投资,对其持有项目股权进行转让的需求较小。


从PPP项目资产属性上来看,回报机制为政府付费的PPP项目,风险较大,一般收益率较低并且涉及政府支付信用,股权转让存在一定的难度;回报机制为使用者付费或使用者付费加政府缺口补助的项目,因为可交易,其价格比较市场化且具有动态调整机制,比较容易转让和流动。


四、PPP模式中社会资本股权变更的比例限制和转让时机


鉴于PPP项目的生命周期通常较长,为保证基础设施建设和社会公众的利益,政府应对PPP项目的退出机制予以规范,改变单纯期限锁定或需要政府单方面审批模式,而以股权变更限制及分级设置股权变更需求为导向,注重PPP项目股权转让的实质目保障,建立兼顾灵活社会资本股权转让或退出机制,培育多元化、规范化、市场化的退出渠道,为未来可能长达20-30年的合同执行期预留调整和变更空间,健全PPP全生命周期管理体制和机制。同时,政策制定部门应制定针对PPP项目股权转让的政策,明确PPP项目股权转让方面的限制,例如:


1.建议根据社会资本股东或受让方的情况,分级分别设置股权转让比例,明确可转让股权的比例限制,如财务投资人最多可以转让所持有的100%,建设方最多可以转让70%,运营方最多可以转让50%;


2.对股权受让方设立一定进入条件门槛,如不能低于PPP项目招采选择社会资本时的招标条件或不能低于中标人条件,或受让方是纯运营方时,其资质条件不应低于社会资本方的运营资质或能力等;


3.在PPP合同中政府对项目公司股权变更限制豁免和单方审核,增加了社会资本方股权转让和退出安排的难度。政府不应限制社会资本转让PPP项目公司股权的时机,而应对PPP项目公司股权转让的时机和转让价格进行规定或指导,允许社会资本针对不同类型PPP项目资产价格形成的不同价格机制,考虑项目公司股权转让时机,例如当PPP项目中政府完成一个付费周期或者完成项目的第一个调价周期后,项目公司股权转让价格会比较容易有相对公允的参考依据。


4.由于PPP项目资产属性的特殊性,其股权转让缺乏独立性,产权转让不同于一般国有企业产权转让,其转让往往受到PPP合同的限制。为拓宽PPP项目中社会资本的股权转让和退出通道,应构建专门的PPP项目资产交易市场和股权转让系统,通过共建形成示范,探索符合PPP本质理念的交易运营机制,引导行业发展,建设一个起到全面支持作用的PPP金融大市场,有效引导PPP生态圈良性发展,使各类社会资本在PPP项目中进退有序,保障政府方、社会资本、公众的利益。


PPP模式是一项推进国家治理体系和治理能力现代化的重大制度创新、落实供给侧改革的国家战略,不仅是政府和社会资本在公共服务领域、投融资方面的合作,更是转变政府职能、创新预算管理、公平市场准入、优化资源配置、维护市场统一的体制机制变革和制度创新。健全的社会资本方股权正常转让或退出机制,有助于建立统一、规范、透明、高效的PPP大市场,让社会资本进退通畅,有效实现PPP项目与各种优势资源的对接,有助于构建PPP事业的长效发展机制,让PPP在规范、高效、优质的道路上行稳致远。


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